划重点

①作为半导体行业的支柱型公司，台积电与整个AI牛市以及科技巨头们所依赖的芯片和供应链发展密切相关。其在全球代工市场占有60%份额，在前沿节点更是拥有约90%份额，事实上处于垄断地位。

②台积电股价自去年10月低点到现在上涨超过200%，已经成为全球市值前十公司。管理层对2024年的前景极为乐观，认为其收入增速将恢复到2020-2022年半导体繁荣期间的水平。

③市值万亿美元只是起点，伴随人工智能带来的AI芯片需求激增，台积电业绩有望继续长期上涨。随着人工智能应用规模不断扩散，台积电仍是最核心受益者之一。

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美国以外的公司很少能达到1万亿美元体量，但台积电马上要成为特例。受AI热潮和芯片需求旺盛的推动，台积电股价自去年10月低点到现在上涨超过200%，已经成为全球市值前十公司，市值直逼1万亿美元。

台积电有多重要？作为半导体行业的支柱型公司之一，它与整个AI牛市以及科技巨头们所依赖的芯片和供应链发展密切相关。

芯片在人类现代文明中无处不在。从洗衣机到智能手机，芯片不可或缺。去年，半导体行业生产的芯片数量超过人类历史上所有其他行业、所有其他公司生产的所有商品的总数。

虽然在半导体行业早期，几乎每家公司都拥有晶圆厂（Fabs，即半导体制造设施），但此后，多数专注设计芯片的公司（无晶圆厂公司，如英伟达）选择将芯片制造外包给代工厂（Foundries）。

今天，代工厂生产了世界上绝大多数的芯片。仅台积电一家，在全球代工市场就占有约60%的份额（如下图红色所示）。

更重要的是，台积电在前沿节点（即要求尺寸最小、密度和精度最高的制造工艺）中拥有约90%的市场份额，事实上处于垄断地位。前沿节点对于需要极高计算性能的应用至关重要，例如超级计算机、高级服务器、高端PC及智能手机、人工智能/机器学习以及军事/国防系统。因此，台积电的重要性不言而喻。

RockFlow投研团队将深入分析台积电这家公司的起源、发展进程及当前的业绩和财务现状，以帮助大家全面了解它的投资价值。

1.起点——发挥唯一优势，芯片王者台积电，万亿市值之后将走向何方？专心做纯晶圆代工

如果说苹果公司的灵魂是乔布斯，那么张忠谋则是一手缔造台积电的传奇。了解他和台积电的早期历史，才能更好地理解台积电的今天。

张忠谋是大器晚成的典型，55岁创立台积电，领导该公司近二十年，然后在74岁退休。

不过他的退休生活很短暂，2009年再次回归领导台积电。回归时，台积电市值400亿美元。到2018年6月，87岁高龄的张忠谋再次退休，此时台积电市值接近2000亿美元。如今，台积电市值更是直逼10000亿美元。

想象一下，55岁，坚信一种未经证实的商业模式，然后将一个小公司打造成世界上最重要的巨头之一。

张忠谋出生在中国，幼年时因抗日战争和家人一起离开家乡前往香港。再之后，他被哈佛录取，并在18岁时移居美国。大二时转学到麻省理工学习机械工程。接下来三年，他完成本科和硕士学位，然后决定在麻省理工攻读博士学位，但两次未能通过考试。

1955年，张忠谋开始找工作，他收到两份邀请：一份来自福特，月薪479美元；另一份来自SylvaniaElectricProducts，据说薪水只比福特高1美元。张忠谋接受了后者，开始在Sylvania新成立的半导体部门工作。

由于是机械工程出身，他决定自学教科书以便尽快掌握电气工程知识。在学习硅谷传奇——晶体管之父威廉·肖克利的经典著作时，他拿着教科书出现在酒吧，为其他同事买酒，以便他们能回答书中问题。

张忠谋最终离开了Sylvania，但他没有忘记当时管理层对公司困境的思考：

“我们(Sylvania)不能生产我们能销售的东西，也不能销售我们能生产的东西。”

张忠谋于1958年转投德州仪器(TI)。同年，杰克·基尔比(JackKilby)在TI发明了集成电路(IC)。

在TI，张忠谋最开始接触的项目非常具有挑战性。IBM当时决定将部分芯片制造外包给TI，因为需求量太大，他们无法独自完成。此外，IBM自己的工厂只有约10%的良率，即每生产100个芯片，其中90个必须丢弃。

当张忠谋被指派负责该项目时，TI的良率几乎为零。短短四个月内，他就将良率提高到20%。TI察觉到张忠谋的潜力，主动资助他在斯坦福攻读博士学位；这次，张忠谋仅用两年半就拿下博士学位。

博士毕业后，张忠谋回到德州仪器，担任半导体部门总经理，五年后升任副总裁，并被盛传是下一任CEO的热门人选。

尽管张忠谋于1962年成为美国公民，但有传闻，张忠谋之所以没有被任命为TI的CEO，可能因为他是华裔。

在TI工作近三十年后，张忠谋转投通用仪器公司担任COO。18个月后，他辞去这一职务。几乎同时，第一段婚姻也宣告结束。就在张忠谋努力应对个人和职业挑战之际，后来被称为“台湾经济奇迹之父”的李国鼎邀请张忠谋去往台湾领导工业技术研究院（ITRI），该研究院本应是贝尔实验室类型的研究机构。张忠谋以为，这会是他退休养老的地方。

但当李国鼎给他一个新任务时，一切都变了。

李国鼎要求张忠谋，在台湾创办一家新的半导体公司，并使其成为全球领导者。

台湾当时虽然并不发达，但对半导体行业却不陌生。当时台湾公司所扮演的角色附加值很低，毛利率约为4-5%。当张忠谋制定商业计划时，他意识到新公司唯一可行的道路可能是纯粹的代工。以下是张忠谋自己的想法：

当我停下来思考李国鼎先生给我的任务时，脑海中出现了一个想法，在来台湾之前，我从事半导体行业三十年。我近距离了解到这个行业的竞争有多激烈，一些公司非常优秀——比如英特尔、德州仪器。日本公司也很强大。一家新的台湾公司要开辟出一片天地非常困难。

于是我试图研究我们在台湾拥有的东西。我的结论是，我们拥有的东西非常少。研发方面没有优势，或者说非常少；电路设计、IC产品设计方面没有优势；销售和营销方面没有优势；IP方面几乎没有优势。

台湾唯一可能的优势，就是半导体制造、晶圆制造。所以，应该创建什么样的公司来发挥这一优势，避免所有其他弱点？答案是纯晶圆代工。

2.

台积电如何成为台湾之光？

虽然张忠谋得出这个结论，但要真正执行绝非易事。当时的传统观点是，“任何一家优秀的半导体公司都应该自己生产芯片，而不是外包”。但由于市场对芯片需求不断增长，集成设备制造商（IDM，即既设计又制造的公司）愿意将部分制造需求外包给代工厂。

尽管这是“剩余”需求，商业模式存在诸多不确定性，台湾方面还是决定为张忠谋所需的2.2亿美元出资一半。另外约28%来自飞利浦，荷兰著名电子制造商，曾和ASM合资创办全球光刻巨头阿斯麦。其余约22%来自台湾多位商界领袖，基本上是受政府委托投资的。

台积电于1987年正式成立。发展之初，首创当时备受争议的“领先成本曲线”定价方案。该方案的理念是以较低的利润率定价新芯片，以获得更多产量，从而提高产量，进而优化技术效率获取更高利润率的订单。

在最初几年，台积电主要生产IDM的“剩余”订单，真正推动其业务增长的是无晶圆厂崛起的趋势。尤其是英伟达、高通和博通等，它们和台积电同期成立，但由于没有晶圆厂生产自己设计的芯片，所以纷纷希望将制造业务外包。

长期以来台积电都十分重视对客户的服务和支持。其设立专门的客户支持团队，与客户密切合作，了解他们的需求并帮助优化芯片设计。台积电还提供一系列增值服务，例如封装和测试，以帮助客户快速高效地将产品推向市场。

台积电商业模式的另一个关键优势是专注于合同制造。它不设计、销售自己的芯片，而是单纯为设计、销售芯片的客户提供制造服务。这使台积电能够专注于在芯片制造方面的核心竞争力，同时为客户提供先进的生产能力。

随着无晶圆厂从几家发展到数百、数千家，台积电的收入不断增长。台积电于1994年在台湾公开上市，市值40亿美元。后来它于1997年在美国上市。

后来，伴随台积电工艺节点越来越先进，他们的客户可以满足并占据更高的市场份额，这对台积电的芯片制造能力产生了更大需求。尽管它一开始在技术上处于明显劣势，但没花太长时间就赶上同行，然后在几年内逐渐超越其他所有人。

下图展示了不同时间段，半导体行业主流公司对于先进节点的需求演变：2002-2003年，130nm芯片是主流，此时市场有26家代工厂，然后平均每2年，芯片规模减小一次，生产工艺的要求提高一次，玩家被淘汰一次。而在这个过程中，台积电始终掌握最尖端的制造工艺。

2005年，台积电营收约80亿美元，营业利润28亿美元，看起来业务基础相当稳固。张忠谋当时已74岁，决定退休，将领导职位移交给蔡力行。

然而事实证明，这次退休只是暂时的，2009年夏天，78岁的张忠谋决定亲手撤换蔡力行、重返台积电。

尽管当时经济仍受全球金融危机的影响，但2000年代后期iPhone和智能手机已经问世。当竞争对手在这种宏观背景下犹豫不决是否要进行大规模投资时，张忠谋决定积极投资，拉开与竞争对手的距离。

台积电在2005-2009年期间累计资本支出仅为120亿美元，而在张忠谋重返台积电后的2010-2014年期间，台积电累计资本支出高达400亿美元。

这也是台积电开始与苹果建立密切关系的时候，在iPhone6S之前，苹果会将制造职责分给三星和台积电——从而实现供应商多元化。但从那时起，台积电赢得了苹果几乎所有的业务：iPhone、iPad和Mac。目前苹果是台积电最大的客户，仅这一家就在2023年为台积电创造约180亿美元收入。

张忠谋于2013年辞去台积电CEO一职，但仍担任董事长。自公司成立之初，他已在公司工作三十年，最终于2018年离开董事会。

3.

重回增长正轨，台积电财务表现有望续创佳绩

在2023年经历了十多年来最大的周期性调整后，这家占龙头地位的芯片代工厂对2024年的前景极为乐观。管理层表示，其收入增速将恢复到2020-2022年半导体繁荣期间的水平，未来三年营收及增速如下图所示：

2024年台积电的收入增长将主要得益于其转向更先进的技术：尤其是行业领先的3nm芯片的新兴增长，以及市场对5nm、7nm芯片的长期强劲需求（下图紫色、绿色和蓝色）。

台积电CEO魏哲家还在2023年财报电话会议上表示，该公司正在大力押注运行最新N3节点：

“我们的3nm技术是PPA和晶体管技术中最先进的半导体技术。因此，全球几乎所有智能手机和HPC创新者都在与台积电合作。N3E进一步利用坚实的基础来扩展我们的N3系列，提高性能、功率和产量。N3E已于2023年第四季度进入量产。

在智能手机和HPC应用领域客户强劲需求的支持下，我们预计3nm技术的收入到2024年将增加两倍以上。随着我们不断增强3nm工艺技术的战略，我们预计客户的多年需求将强劲，并相信我们的3nm系列将成为台积电的另一个大型且持久的节点。”

魏哲家透露，在N3之后，台积电还有望于2025年实现N2量产。

然而，由于N3业务的增长，该公司对未来利润率影响进行了说明。台积电首席财务官解释说：

“从好的方面说，随着业务复苏，我们预计2024年利润率将会上升。然而，由于N3的收入贡献将远高于2023年，预计2024年全年N3的毛利率将摊薄约3至4个百分点。我们的战略有望在中长期内实现更高的资本效率，但在短期内需要克服阻力。长期来看，我们继续预测毛利率为53%或更高。”

当然，台积电当下也需要应对一些风险和挑战。首个关键风险是来自其他半导体制造商的竞争，包括合同制造商和生产自己芯片的芯片制造商。但台积电能长期保持技术优势，技术积累扎实，基本遵循“摩尔定律”，依次推出不同纳米级别的技术（最新是3nm、2nm等）。无论制程还是建厂，都是一步一脚印的经验传承，竞争对手基本无法做到弯道超车。

此外，该公司还需要管理地缘政治风险，这是最大的黑天鹅。为了供应链安全，台积电的思路是顺应逆全球化趋势，它选取全球几个重点国家和地区（如美国亚利桑那州、日本熊本、德国萨克森等）布局国际化产能。同时为了维持技术领先，台积电执行N-1的发展战略，引到境外的工艺技术比台湾当地的量产工艺低一代，将最先进的技术保留在台湾省。

4.

结论

RockFlow投研团队相信，作为全球半导体行业龙头，台积电拥有稳健的商业模式和优异的业绩表现。该公司长期处于芯片制造技术改良与创新的全球最前沿，以超高良率和最先进制程长期拿下全球大多数芯片代工订单。

眼下，市值接近万亿美元的台积电涨势未止，人工智能带来的AI芯片需求激增，其业绩仍有望继续长期上涨、从而大幅推高公司股价。随着人工智能应用规模不断扩散，台积电仍是最核心受益者之一。

RockFlow将持续追踪AI概念股后续发展和市场最新动向。如果想详细了解相关公司的发展概况、投资价值及风险因素等，可以查看RockFlow此前发布的多篇深度梳理和分析文章：